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Diretor Executivo do Reserve Bank of India, na Cimeira do Tesouro da Índia, Mumbai, 25 de fevereiro de 2015. Agradecemos a contribuição de Shri Anand Prakash, Diretor do Departamento de Operações dos Mercados Financeiros na preparação do discurso. Introdução É realmente um prazer para mim estar aqui na Cúpula do Tesouro da Índia para compartilhar meus pensamentos sobre o mercado indiano de câmbio. Este fórum oferece uma importante plataforma de interação entre os tesoureiros corporativos, profissionais de finanças e participantes do mercado e está sendo realizada em um momento em que o mundo financeiro está cercado de incertezas quanto às perspectivas de crescimento econômico, preços de petróleo e commodities e políticas monetárias das principais economias. . Tendo em conta esta incerteza como pano de fundo, gostaria de abordar algumas questões fundamentais que afetam o desenvolvimento dos mercados cambiais indianos. O mercado cambial indiano na Índia evoluiu significativamente na era pós-reformas após a transição faseada de um regime de taxa de câmbio atrelado para um regime cambial determinado pelo mercado em 1993 e a subsequente adoção da conversibilidade da conta corrente em 1994. Com a abolição do sistema liberalizado de gestão da taxa de câmbio (LERMS) em 1993, a taxa de câmbio da rupia tornou-se determinada pelo mercado. Houve um aumento significativo tanto na profundidade quanto na liquidez no mercado à vista, bem como nos segmentos de mercado futuros, que poderiam ser medidos a partir do aumento no volume médio diário de mercado de forex de aproximadamente US $ 16 bilhões em 2005-06 para quase US $ 55 bilhões. 2014-15 até agora. A profundidade do mercado de câmbio também pode ser medida a partir do fato de que o spread de oferta de oferta no par USD-INR é bastante estreito agora. No contexto da integração do mercado financeiro indiano com os mercados internacionais, a abordagem do Reserve Bank of India ao desenvolvimento do mercado tem sido o gradualismo cauteloso, informado pela experiência de outros países desenvolvidos e em desenvolvimento. Mesmo dentro das restrições impostas por uma abordagem gradualista, o Reserve Bank e o Governo da Índia adotaram várias medidas que incluem progressiva liberalização dos fluxos de capital, aumento calibrado nos limites de investimento para Investidores Institucionais Estrangeiros (FIIs) em dívida governamental e corporativa, introdução de Investidor Estrangeiro (QFIs) como uma classe separada de investidores, expansão do menu de instrumentos de gestão de risco, etc. O sistema apropriado de gerenciamento de risco é outra questão de extrema importância onde progressos significativos foram feitos. A criação da Clearing Corporation of India, que iniciou suas operações em 2003, ajudou a aumentar significativamente a eficiência e a segurança do sistema de liquidação do governo, do mercado financeiro e do mercado cambial. No que diz respeito aos produtos derivados do mercado de balcão (over-the-counter - OTC), registou-se um progresso significativo no passado recente. Em 2012, o repositório de transações tornou-se operacional na Índia quando o Reserve Bank of India informou que todos os negócios / seletivos em derivativos de câmbio e juros entre os bancos / formadores de mercado (bancos / dealers primários) e seus clientes deveriam ser reportados na plataforma CCIL sujeito a um protocolo de confidencialidade mutuamente acordado. O acordo de relato que cobre operações de derivativos de câmbio OTC entre os bancos de Dealers (AD) e seus clientes já foi totalmente operacionalizado. Movimentos do mercado Forex As condições do mercado forex geralmente mantiveram-se em ordem com episódios intermitentes de volatilidade nas últimas duas décadas devido a fatores externos ou internos ou a uma combinação de ambos. Os movimentos cotidianos na taxa de câmbio da rupia são determinados pelo mercado, ou seja, determinados pelas forças da demanda e da oferta. A abordagem indie da gestão da taxa de câmbio tem sido evitar a volatilidade sem atingir qualquer nível. A experiência das EMEs, em geral, nas últimas duas décadas, tem destacado a crescente importância dos fluxos de capital na determinação dos movimentos da taxa de câmbio em relação aos fluxos de comércio nos anos 80 e anteriores. Uma questão de importância primordial neste contexto é a volatilidade nos fluxos de capital para EMEs, incluindo a Índia. No rescaldo da crise financeira global de 2008 e, mais recentemente, após o testemunho do Presidente Bernankes em maio de 2013 sobre a possibilidade do afrouxamento quantitativo (QE), a gestão da volatilidade da taxa de câmbio em EMEs como a Índia tornou-se mais desafiadora, no contexto de capital volátil fluxos. Resposta da índia a acessos de birra Como mencionei acima, a Índia, assim como a maioria das EMEs, enfrenta os desafios associados a fluxos voláteis de capital e está suscetível a mudanças no apetite ao risco dos investidores internacionais devido a desenvolvimentos externos completamente exógenos ao que quer que aconteça no país. . Isso foi amplamente demonstrado durante o episódio de maio a agosto de 2013 de ataques de raiva. A mera sugestão do presidente Bernanke sobre a possibilidade de um rápido início de QE levou a um êxodo dos FIIs, especialmente no segmento de dívida. A rupia entrou em parafuso e depreciou-se acentuadamente em mais de 19%, atingindo uma baixa histórica de 68,85 em 28 de agosto de 2013. É claro que os fundamentos macroeconômicos fracos da Índia, especialmente o alto déficit em conta corrente, exacerbaram a situação. . A fim de conter a acentuada e excessiva depreciação da rupia, a Índia recorreu a um conjunto de medidas políticas, incluindo intervenção no mercado forex, aperto monetário através da redução do acesso de bancos à liquidez (LAF), aumento da taxa da Marginal Standing Facility (MSF). e aumento nos requerimentos diários de manutenção do Cash Reserve Ratio (CRR), juntamente com outras medidas políticas, tais como, restrições à importação de ouro, janela especial de swap de dólar para companhias de petróleo PSU, janela especial de swap concessional para atrair depósitos FCNR (B), limite de endividamento dos bancos no exterior, impedindo que os bancos realizassem negociações proprietárias em futuros de moeda / opções negociadas em bolsa etc. Além disso, o limite de investimento da FII na dívida pública foi aumentado de US $ 5 bilhões para US $ 30 bilhões em junho de 2013 para atrair maiores entradas. Desenvolvimentos positivos durante 2014-15 dando apoio à rupia As várias medidas tomadas pelo Banco Central em conjunto com o Governo da Índia ajudaram a restaurar a estabilidade do mercado cambial com a rupia recuperando a maior parte de suas perdas durante setembro-outubro de 2013. A rupia exibiram maiores movimentos de duas vias durante 2014, devido à entrada sustentada de FII, especialmente no segmento de dívida. Em comparação com as principais moedas, bem como alguns dos outros pares de mercados emergentes, a rupia indiana exibiu maior estabilidade durante os últimos meses. Fatores positivos, incluindo a continuação do ingresso de FII nos mercados acionários e de dívida domésticos (cerca de US $ 39,3 bilhões em 2014-15 até o momento), fluxos sustentados de IDE, estabilidade política e consolidação fiscal (meta de déficit fiscal menor de 4,1% do PIB em 2014-15 vis - vis o déficit fiscal de 4,5% do PIB no ano anterior), continuação das medidas de reforma pelo novo governo no Centro, redução significativa do déficit em conta corrente durante a primeira metade do exercício atual (1,9% do PIB), a melhoria dos parâmetros macroeconômicos, como a inflação medida pelo IPC (5,1% em janeiro de 2015) e o crescimento do PIB (7,4% em abril-dezembro de 2014, conforme nova metodologia) contribuíram para a estabilidade da rupia. As reservas cambiais da Índia também aumentaram significativamente em 2014-15 até agora e alcançaram a alta histórica de cerca de US $ 333 bilhões em 13 de fevereiro de 2015. Experiências recentes, especialmente após a crise financeira global, sugerem que grandes reservas no caso de economias emergentes de mercado (EME) como a Índia, com déficit em conta corrente sustentado, atuam como um amortecedor e ajudam a superar o impacto de paradas / reversões repentinas nos fluxos de capital, especialmente durante o período de crise. Anteriormente, ter grandes reservas era considerado um desperdício por conta dos custos quase fiscais, mas a crise financeira global levou a um debate renovado sobre a adequação das reservas, já que as EMEs com grandes reservas poderiam resistir à crise relativamente melhor, levando ao pensamento atual de que os benefícios de manter reservas maiores supera em muito os custos, especialmente no caso de EMEs como a Índia. Além disso, o acentuado movimento de queda nos preços das commodities importadas, especialmente os preços do petróleo bruto, também impulsionou o sentimento do mercado e contribuiu para a resiliência da rupia nos últimos meses. A estabilidade exibida pela taxa de câmbio da rupia nos últimos meses, apesar da conclusão do processo de redução do QE pelo Federal Reserve em outubro de 2014, reflete a melhora da confiança dos investidores globais na economia indiana. No geral, os mercados financeiros na Índia, ao contrário dos mercados financeiros globais, exibiram maior estabilidade e resiliência. As perspectivas para os fluxos de carteira estrangeiros para a Índia também permanecem bastante positivas durante 2015, uma vez que a Índia está bem posicionada em relação aos seus pares devido aos fatores positivos mencionados acima e continua a ser um destino de investimento atraente. Além disso, ao contrário dos países exportadores de commodities como a Rússia, a Índia deve ganhar substancialmente com a queda acentuada nos preços do petróleo bruto, melhora no déficit em conta corrente, queda na inflação, redução da carga fiscal por conta do subsídio petrolífero, etc. no sentido de assegurar condições estáveis ​​no mercado cambial doméstico em 2015. A normalização da política monetária dos EUA e o fraco crescimento global representam um risco significativo No entanto, o potencial de volatilidade ainda permanece, o qual emana em grande parte de fatores externos. Apesar das melhorias significativas nos fundamentos macroeconômicos e das perspectivas gerais da economia indiana, como descrito acima, o impacto da volatilidade do mercado financeiro global para a Índia pode ser prejudicial, especialmente quando a normalização da política monetária dos EUA começa com o início do aperto. do ciclo da taxa de juros nos EUA em 2015 e além. O dólar dos EUA já se valorizou significativamente contra a maioria das principais moedas, bem como EME no período recente, com o índice do dólar subindo acentuadamente a partir do segundo semestre de 2014, seguindo a divergência nas políticas monetárias adotadas pelos principais bancos centrais juntamente com mudanças na perspectiva econômica. Enquanto os EUA reduziram completamente seu QE, a Zona do Euro e o Japão recorreram cada vez mais ao QE para sustentar suas economias contra o cenário de um fraco crescimento, levando à depreciação de suas moedas. A volatilidade do mercado em muitas EMEs aumentou. De fato, a rupia indiana permaneceu relativamente estável em meio à volatilidade em outros mercados. No entanto, o aperto das taxas de juros pelo Fed dos EUA no final de 2015 pode levar a alguma realocação de carteiras de FII das EMEs para os EUA, devido às melhores perspectivas de crescimento da economia dos EUA. No entanto, é improvável que o episódio de crise de tapers se repita desta vez, já que os mercados já consideraram o provável endurecimento das taxas de juros dos EUA, e que alguma volatilidade nos mercados cambiais da EME é inevitável. Os riscos também emanam de um período prolongado de fraco crescimento global, o que poderia dificultar as exportações indianas. Embora o crescimento global possa receber algum alívio do declínio nos preços do petróleo, isso pode ser amplamente compensado por fatores negativos, como a queda do investimento associada à redução das perspectivas de crescimento no médio prazo. Os países exportadores de petróleo estão enfrentando maiores vulnerabilidades externas e de balanço devido à forte queda nos preços do petróleo. A estagnação e a baixa inflação continuam a ser uma preocupação na área do euro e no Japão, e as tensões geopolíticas continuam altas. Os recentes desenvolvimentos na Grécia adicionaram uma nova dimensão de incerteza ao euro. A China também está enfrentando uma desaceleração significativa no ritmo de crescimento e as perspectivas para as EMEs também permanecem fracas. Assim, as perspectivas de crescimento global incerto representam riscos significativos para a estabilidade dos mercados financeiros indianos. Uma reversão súbita nos preços das commodities, especialmente os do petróleo bruto, poderia aumentar a volatilidade nos mercados financeiros indianos, especialmente no mercado forex. Assim, dadas as incertezas, faz sentido para um banco central da EME, como o RBI, ter ferramentas suficientes em seu kit de ferramentas e usá-las de maneira proativa. A exposição corporativa a descoberto continua a ser um fator de risco importante A exposição cambial não protegida das empresas continua a ser um fator de risco importante para EMEs, como a Índia. Empresas em muitas EMEs aproveitaram as condições financeiras globais favoráveis ​​para aumentar seus empréstimos e alavancagem no exterior. Em recente Working Paper, o Bank for International Settlements (BIS) traçou uma forte relação entre o diferencial de yield crescente e o crescimento do crédito offshore USD (tanto em termos de crédito bancário e emissão de títulos em dólares) de empresas não bancárias fora do BIS. NOS. O excelente crédito em dólares dos EUA para tomadores não bancários fora dos EUA saltou de US $ 6 trilhões para US $ 9 trilhões desde a crise financeira global. Isso poderia expor as empresas em EMEs com grande exposição cambial a riscos significativos de taxa de juros e moeda, a menos que essas posições estejam adequadamente protegidas. A maior exposição corporativa poderia, por sua vez, aumentar as vulnerabilidades dos bancos locais e do sistema financeiro de forma mais ampla. Os choques nas taxas de juros ou de câmbio poderiam gerar ciclos de retorno adversos, especialmente se os riscos de crédito impedissem a rolagem do financiamento bancário ou do mercado de títulos existente. Um ponto de conforto para a Índia é que as empresas indianas não contribuem significativamente para esta maior exposição (basicamente por causa das medidas macroprudenciais postas em prática na Índia), no entanto, se uma onda de defaults corporativos acontecer em outras EMEs, isso pode levar a algum impacto em cascata sobre a Índia e seus mercados financeiros. Eu sinto que, no contexto do iminente aperto dos ciclos de juros nos EUA, e há indicações suficientes a esse respeito, há uma necessidade urgente por parte das empresas de melhorar suas práticas de gestão de risco, a fim de evitar a possibilidade de enormes perdas o evento de desenvolvimentos inesperados. Neste contexto, a cobertura da exposição cambial pelas empresas assume uma importância primordial. Embora os grandes lucros do Tesouro sejam atraentes, ele não deve se tornar uma paixão que tudo consome, expondo as corporações a riscos inaceitáveis. Toda empresa precisa formular uma política de hedging bem deliberada e garantir uma adesão estrita a ela. O RBI tem sensibilizado o sistema corporativo e o sistema bancário sobre a necessidade de cobertura e elaborou regulamentações apropriadas no período recente, mas é mais importante que as corporações levem essas exortações a sério e ajam de acordo. Aparentemente, existe algum equívoco de que o RBI sempre se apoiará contra o vento em caso de forte desvalorização da rupia, mas isso nem sempre é verdade. Os bancos também precisam considerar esses riscos de forma diligente, ao mesmo tempo em que estendem o crédito às empresas e a proteção por empresas precisa ser incentivada ainda mais para reduzir os riscos. Caminho para frente Maior internacionalização da rupia A Índia vem buscando uma abordagem calibrada para a liberalização da conta de capital e uma conta de capital mais liberalizada exigiria um mercado cambial profundo e líquido com ampla variedade de instrumentos, especialmente instrumentos de hedge, para reduzir a volatilidade resultante de grandes fluxos de capital. O desenvolvimento futuro do mercado cambial assume uma importância maior no contexto de uma maior internacionalização da rupia no futuro, à medida que a força econômica da Índia aumenta. O governador Rajan, em sua declaração ao assumir o cargo em 4 de setembro de 2013, declarou o seguinte em relação à internacionalização da rupia: À medida que nosso comércio se expande, pressionaremos por mais assentamentos em rúpias. Isso também significará que teremos que abrir mais nossos mercados financeiros para aqueles que recebem rúpias para investir de volta. Pretendemos continuar o caminho da liberalização constante. Tendo como pano de fundo a intensa volatilidade da taxa de câmbio presenciada durante 2013, a promoção do faturamento do comércio de moeda nacional, que até agora não tem sido muito bem-sucedida, precisa ser impulsionada. Os bancos e outras partes interessadas devem explorar ativamente as oportunidades de popularizar o faturamento no INR em um ambiente em que os investidores / corporações globais parecem ter um apetite interminável por ativos baseados em rúpias. Reduzindo o interesse no mercado NDF através da liberalização de futuros de moeda O Mercado de Rúpias Não Entregue é um sintoma do crescente interesse internacional em uma moeda que não é totalmente conversível. A crescente importância da Índia na economia global levou a um crescente interesse pela rupia. Assim, o interesse pela rupia, juntamente com a existência de controles de capital no mercado onshore, levou ao desenvolvimento de um mercado de rupias no exterior, principalmente em Cingapura, Dubai, Londres e Nova York. No futuro, é imperativo tentar trazer as atividades offshore para o continente, na medida do possível, a fim de aprofundar os mercados internos e, assim, aumentar os benefícios do processo. Como você sabe, a RBI tomou uma série de passos no passado recente para liberalizar o mercado futuro de moedas para obviar / reduzir a necessidade do mercado de NDF. Isso pode ajudar a trazer alguns participantes offshore em terra e reduzir a confiança de tais participantes no mercado offshore. Melhor alinhamento entre OTC e mercados negociados em bolsa para futuros de moedas No caso do mercado de futuros de moedas na Índia, devido à natureza liquidada em dinheiro das transações realizadas nas bolsas sem exigência obrigatória para entrega, há um campo de ação não-nivelado entre OTC e mercados negociados em bolsa. Existe uma necessidade de alinhamento regulatório entre os segmentos OTC e negociados em bolsa do mercado futuro de moedas. Em geral, entende-se que os futuros de moedas negociados em bolsa, em vez de serem usados ​​pelo setor real, são, na maioria das vezes, movidos por interesses especulativos. Atualmente, a liquidez do mercado negociado em bolsa está limitada a curtíssimo prazo. Se tais produtos devem ser posicionados como produtos de cobertura credíveis, então a liquidez tem que se estender além do curto prazo. Essas questões precisam ser abordadas no futuro para o desenvolvimento de um mercado de derivativos de moeda forte e líquido para cobertura de riscos cambiais. Uso de opções Embora haja um interesse crescente dos usuários finais em usar as opções de câmbio, não há muitos bancos na Índia que tenham ampliado seus conhecimentos nessa área e a atividade de opções permaneça restrita a apenas alguns bancos. Isso impede o desenvolvimento de um mercado de opções ativo. É necessário que os bancos aprimorem os conjuntos de habilidades necessários neste produto, o que tem atraído a atenção dos usuários finais. Embora isso traga um impulso para o desenvolvimento do mercado, as necessidades de cobertura dos usuários finais também serão atendidas em um ambiente mais competitivo. Liberalização dos limites da posição aberta líquida (NOPL) dos bancos Outra área importante são os limites líquidos de posições abertas (NOPL) dos bancos. Grandes posições forex abertas têm implicações sistêmicas de risco e precisam ser monitoradas de perto. No entanto, o relaxamento nesses limites é essencial para aprofundar o mercado de câmbio, uma vez que a excessiva restrição à especulação dificulta o desenvolvimento do mercado. Assim, um bom equilíbrio deve ser mantido entre a necessidade de minimizar o risco e aprofundar o mercado forex na Índia. Os dados coletados pelo RBI revelam que, pelo menos nos últimos meses, os bancos têm uma visão bidirecional saudável da Rupee (em contraste com o viés unidirecional geral), que ajudou a promover mercados saudáveis. Pesquisas por referências financeiras A RBI já definiu um programa para passar para benchmarks financeiros baseados no comércio de um sistema baseado em pesquisas de maneira gradual e sem interrupções. Nos últimos meses, atormentados pelas ações regulatórias no exterior, muitos bancos mostraram grande relutância em participar do processo de votação na Índia. Ele precisa ser reconhecido e ter em mente que a mudança de um sistema baseado em pesquisa para um sistema baseado no comércio é um processo cuidadosamente calibrado e não pode ser acelerado ao custo de interromper o sistema. É, portanto, necessário, no interesse da integridade do mercado, que os atores ativos continuem a participar do processo de votação até que o sistema alternativo esteja no caminho certo. Observações finais No futuro, o desenvolvimento do mercado forex incluirá a introdução de mais instrumentos, especialmente produtos derivativos, ampliação da base de participantes, regulamentações proporcionais, além de modernos sistemas de gerenciamento de risco e melhor atendimento ao cliente. Além disso, há necessidade de aumentar a liquidez em produtos de hedge de longo prazo. O desenvolvimento de mercados para produtos de hedge de longo prazo é necessário para reduzir o risco no sistema. É necessária a utilização da infra-estrutura mais avançada de pagamento e liquidação no mercado forex, juntamente com melhorias em outras infraestruturas de mercado. As reformas no mercado cambial continuarão a ser um processo em curso e terão de ser harmonizadas com a evolução do ambiente macroeconómico e as necessidades da economia real, bem como o desenvolvimento de outros segmentos do mercado financeiro, particularmente o dinheiro, o patrimônio e os mercados de títulos do governo. 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